股市改革能否助力实体经济和虚拟经济双双成长？

“IPO不审行不行？”

中国证监会主席郭树清的一个问题引发了人们的无限遐想。每个人都知道2011对中国股民来说意味着什么，而2012年的股市更背负着关于养老金入市、关于退市机制、关于IPO审核等等猜测，作为中国金融改革的重点领域，股改的一切信号从不会缺少热情的解读者。改革，似乎毫无疑问；而改革的路径，依旧若隐若现……

“炒新”卷土重来

制度变革能否为价值投资“铺路”？

龙年新春以来，A股市场迎来一波放量反弹。但与此同时，新股爆炒也重现“回潮”之势。这或许是一个证据：历经20多年发展之后，中国股市仍未能摆脱非理性的纠缠。

理性投资缘何难以成为主流？持续不断的制度变革，能否引领中国股市踏上价值投资的正轨？

“四炒”凸显市场非理性

在内外环境趋暖的背景下，上证综指近期出现连续七个交易日红盘报收的情形。与此同时，“炒新潮”也卷土重来。上周相继登陆沪市的新股环旭电子和吉视传媒，上市首日分别出现逾五成和87%的巨大涨幅。

事实上，对上述两只新股的炒作，只是多年来中国股市非理性状态的一个“缩影”。

在近日上海证券交易所以价值投资为主题的一次座谈会上，申银万国证券研究所所长陈晓升直言，“炒新、炒小、炒差、炒短”等非理性交易行为的存在，不仅损害了中小投资者的利益，更阻碍了资本市场的健康发展。

陈晓升的观点，可以从以下的一组数据中获得印证。若以新股首日收盘价为基准，2000年以来发行的新股上市后五日内平均涨幅几乎全部为负。投资者若以上市首日收盘价买入新股并持有五天，主板、中小板和创业板新股的平均亏损分别为0.14%、3.15%和2.65%。

借助申万新股指数，人们或许可以对“炒新”有更直观的了解。2000年至今，申万新股指数涨幅不足6%，远远小于同期上证综指的76.32%。特别是2009年新股发行制度改革以来的近４年中，这一指数有3年跑输上证综指。

“炒差”的代价同样不容忽视。申万风格指数中的业绩系列指数显示，2000年至今，亏损股指数、微利股指数累积收益分别为1.71%和55.41%，而同期绩优股指数收益高达213.91%。

价值投资缘何难成主流？

面对日复一日的追涨杀跌，人们难免疑惑，在市场不断成熟、机构投资者日渐壮大的今天，关注企业核心价值的价值投资缘何难以成为中国股市的主流？

汇添富基金管理有限公司总经理林利军表示，三大因素制约了价值投资理念在中国的实践。

首先，缺乏为国民和企业提供中长期资产保值增值的措施安排。“人口红利是改革开放以来中国经济高速增长的主要源泉之一，与此同时，人口老龄化趋势无可回避。限于经济转轨的特点，我国的养老制度和税收政策尚未前瞻性地考虑这一趋势，这直接导致了基于中长期资产保值增值的长期投资需求的缺乏，证券市场也因此缺乏长期投资、理性投资、价值投资的资金来源。”林利军说。

其次，机构投资者占比较低，不利于投资理念的普及。特别是随着“全流通”时代的来临，产业资本逐渐掌握市场定价权。其持股成本、持股动机与二级市场普通参与者有着天壤之别，导致了投资理念的分化和扭曲。

在林利军看来，资本市场淘汰机制的不健全是导致上市公司“劣币驱逐良币”的根本原因。“由于缺乏足够数量的优秀标的，上市公司的估值因为过度稀缺而出现偏高，价值投资也因此丧失了在远低于内在价值以下买入的意义。”林利军说。

由于相关制度的不健全，优胜劣汰在Ａ股市场几乎成为空谈。大量绩差公司通过非常规方式达到“保壳”目的，投资者对劣质公司的偏爱造成了整个估值体系的偏差。而“新陈代谢”功能不健全还导致了另一个严重后果，即大量优质上市资源裹足不前，或者干脆投奔海外。

此外，投资者难以从上市公司的业绩增长中获取相应红利回报，也被视为阻碍中国股市价值投资实践的重要因素。国泰君安证券权益投资部总经理魏惇表示，由于Ａ股市场股息收益率偏低，投资者难以通过现金分红获得收益，导致其只能选择通过买卖股票来获得更高的资本利得。这恰好可以解释为什么在小市值股票投机横行的同时，被成为“中流砥柱”的蓝筹股却无人问津。

制度变革为价值投资“铺路”

27日上证所宣布，已对个别“炒新”行为严重且不听劝阻的账户采取了限制交易三个月的纪律处分。上证所总经理张育军则在当天举行的座谈会上透露，上证所将进一步加强市场监管力度，通过“临时停牌”、“公开谴责”、“限制交易”和“提请立案稽查”等措施，重点遏制违规“炒新”等非法行为。

而在众多市场人士眼中，引导市场投资风格向理性转变，引领中国股市走上价值投资的轨道，尚需要更多来自制度层面的支持。

深化新股发行制度改革，保证信息披露公平性，杜绝壳资源炒作，推进上市公司分红制度建设，发展机构投资者，鼓励长期资金入市，鼓励上市公司通过兼并重组实现价值再造……。在上证所举行的座谈会上，各方专家纷纷建言。

招商证券研究发展中心策略研究主管陈文招认为，管理层应尽快改进一级市场发行制度，弱化行政审批色彩，体现上市公司发行过程中市场的力量，杜绝A股市场的“三高”现象，让二级市场投资者能够充分分享上市公司的价值。

东方证券投资业务总部总经理齐蕾则建议，借鉴美国等成熟市场的经验，通过相应税收制度的安排鼓励投资者持有蓝筹股。　　

事实上，中国资本市场通过完善相关制度体系为价值投资“铺路”的努力，一直不曾停滞。

从探索创业板退市机制，到鼓励养老金入市；从完善上市公司分红制度，到以“零容忍”姿态打击内幕交易及操纵市场行为……接踵而至的改革，不仅净化着市场，也提升着市场的投资价值和吸引力。

人们有理由相信，伴随制度体系的完善和市场的成熟，被“边缘化”的价值投资会被愈来愈多投资者所认可，并逐渐成为中国股市的主流。（半月谈网/记者 潘清）

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